近两天，熊猫直播关闭的传闻占据了媒体头条，让一众投资人士错愕不已。8日中午12.57分“熊猫直播”从 微博 上发出了对外最后的一次信号传输：“熊猫直播主站流浪计划，第一阶段开启；工程师请逐渐断开与母星连接；注意，请务必保持已连接的服务正常”。这

　　近两天，熊猫直播关闭的传闻占据了媒体头条，让一众投资人士错愕不已。8日中午12.57分“熊猫直播”从微博上发出了对外最后的一次信号传输：“熊猫直播主站流浪计划，第一阶段开启；工程师请逐渐断开与母星连接；注意，请务必保持已连接的服务正常”。这种用时下大热的《流浪星球》台词进行渲染的告别让人动容。

　　熊猫直播可以说是互联网知名企业了，简直可以说是独角兽级别，不仅股东背景光鲜亮丽，而且投资人关注的几个指标也是相当好看。熊猫直播成立以来共计有五轮融资：2015年11月，熊猫直播获得北京君厚泽信息咨询有限公司和源石资本两家数百万天使轮融资；2016年9月完成6.5亿元A轮融资；2016年11月，360战略入股熊猫直播；2017年5月接连完成A+轮和10亿元B轮融资。而即使直到它宣布关闭，熊猫依然有每天几百万的日活。

　　毋庸置疑，无论是从融资角度，还是日活数据来看，熊猫直播都是非常成功的企业了，怎么能说关就关了呢？止损做法在投资界并不稀奇，但是大都是以转让出售的方式认赔出局，传闻的脆断式关停非常少见，尤其是已经完成几轮融资的背景下。坊间消息说公司管理有问题。但是，只要公司这种组织存在，管理就会有问题——管理问题是任何一家公司的常态。而根据熊猫官方的说法，则是“由于在长达22个月的时间里没有任何外部的资金注入”，“无法负担高昂的宽带费用和众多主播的工资”。

　　我们在这里想要分析一下，为什么熊猫直播会有今天的境地，以及由此推论出资本下一步的可能走势。

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　　“功夫熊猫”的起落：事件回顾

　　熊猫直播是王思聪在2015年创办的直播网站，也是其电竞版图的一部分。2014年，王思聪投资IG战队强势入驻电竞娱乐圈，熊猫TV的问世也强势带起了电竞娱乐的一波热度。熊猫直播的横空出世，某种程度上打破了斗鱼、虎牙在游戏直播领域两虎相争的局面。

　　在直播行业大战中，按照用户量，熊猫直播为游戏直播平台中月活用户排名第三位的平台。大数据显示，2018年12月，斗鱼直播移动端月活数据为3575万(包含斗鱼极速版73万)，虎牙直播移动端月活数据为3415万，熊猫直播为722万，企鹅电竞为672万；渗透率方面，斗鱼直播2018年12月渗透率为4.14%(包含斗鱼极速版0.14%)，虎牙直播渗透率为3.55%，企鹅电竞为1.56%，熊猫直播为1.20%。如今，一线梯队虎牙已经上市，斗鱼也在准备上市中，而熊猫直播却如此境况迥异。

　　2018年12月，主播PDD正式起诉熊猫直播拖欠签约费1.5亿元，熊猫直播的运营困境露出冰山一角。尽管其200多万的日活带来了不菲的营收，但是仍然覆盖不了高昂的主播薪酬和带宽费用，如果没有后续的资金投入，当然是无法持续的。

　　这个事件的发生要放在行业背景来看。直播行业从2016年形成所谓风口，引发“千播大战”。自2017年起开始行业洗牌，2018年各家争相上市，几年时间，直播行业上演冰火两重天的“极致体验”。

　　以2017年光圈直播的倒闭为信号，直播行业进入下半场。2018年3月8日，斗鱼直播获得腾讯投资新一轮6.3亿美元的融资；同一天，虎牙直播也宣布了腾讯投资4.6亿美元。这一天，也成为了游戏直播行业的分水岭。随着映客、虎牙相继上市，战旗直播、龙珠直播、熊猫直播等二线梯队与一线巨头的市场占有率差距越来越大。

　　其实，日子不好过是行业性现象。还在IPO路上的斗鱼直播前段时间也曾深陷裁员风波，被爆深圳约70人的团队在没有收到任何邮件通知情况下，被口头通知裁员。

　　能带来一些安慰的是，虎牙直播日前公布的截至2018年12月31日第四季度和全年未经审计的财务报告显示，第四季度营收为人民币15.049亿元，归属于虎牙的净利润为人民币4.609亿元，实现全年盈利。但如果放大时间窗口看走势，恐怕还是要仔细思考一下这个走势背后的深层原因。

　　不管怎么说，熊猫直播的日活200万数据都是一般平台无法比拟的，这也是投资者相当看重的数据，按道理后续资金进入应该是情理之中的事情。但为何没有获得任何外部融资导致无法运营了呢？

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　　市值与市值观：兼议电子烟与大麻股

　　我在多次文章中，如《Facebook的face与内涵段子的“内涵”》、《乌合之众终将觉悟：脸书和推特大跌的启示》、《资本的灵魂深处：关于近期市场的一点思考》等，都谈到了投资的价值观问题，以及商业不能是“价值无涉”的问题。像游戏等让人上瘾的电子产品，其实就是在利用人性中不好的方面赚钱。这种盈利模式在短期内可能是有效的，但是在长期上却牺牲了人自身；更甚的是，商业可能会在利益的驱动下有意地强化人性中不好的那个方面，这就使得问题更加严重。

　　直播行业具有单一的商业模式，全行业至少80%以上的收入是由用户打赏创造，如果进一步思考高昂的主播薪水和草根用户的“追星”打赏，可以看出来其本质上就是“智商税”模式。我们有时候会看到初中生把父母辛苦攒下来的积蓄用于游戏充值和打赏主播的新闻，都是在反向检验这些商业模式。

　　所以，投资者在对企业进行估值的时候，不仅要关心价值(value)，还要关心价值观(Values)。说到这里，不禁想到了时下很多人热衷讨论的电子烟以及大麻合法化的市场机会。在我们看来，这些投资思考实际上对人性的理解是悲观的，因为他们的逻辑，人对于上瘾无法抗拒，只能因势利导，这几乎是商业领域人人都会认同的共识。

　　但是，乔布斯曾经说过：消费者并不知道自己真正需要是什么。如果按照这个逻辑推演，就是商业未必要顺从消费者的消费惯性，而是要在一定意义上改变和提升消费者。物极必反，也就是说，那种略显“庸俗”的估值逻辑可能带来另类机会——做空。

　　2018年9月，香橼开始做空Tilray，称投行此前在降低预期的情况下上调Tilray的目标价格只能说明“散户投资者的疯狂”。随后，在收盘价104.95美元水平上，香橼正式发布做空报告，称公司股票价格飙涨和比特币狂热没有什么区别，尽管它比比特币更荒谬。

　　终于，9月21日， Tilray大幅低开逾15%，盘中一度跌破122美元，日内最大跌幅超过31%，盘中跌幅曾收窄到30%以内，但临近收盘再度超过30%，收跌30.25%。

　　也就是说，如果能够做到“酒肉穿肠过，佛祖心中留”，就不会那么执着于所谓的风口，那个风口可能是一种假象。说到这里，实际上我们当然是在讲熊猫直播为什么会有今天——当初的那个风口并不真实，就像香橼评价Tilray 一样，“与比特币的狂热没有什么区别”。

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　　市场深处的涌动：风口认知与流量逆转

　　如果仅仅以个案看待熊猫直播的境遇， 恐怕还是不能彻底理解问题的本质。追本溯源，恐怕我们还是不得不回头看一下当初让投资人“热血澎湃”的直播风口。这种回顾，会让我们对当初的所谓风口发生质疑，那究竟是不是真的风口？还只是“一阵风”被误解为风口？

　　被误读的风口伤害后，应该敏锐地意识到风向到底吹向何方。有时候，每当看到为游戏卖力地做推广广告的明星，我就想他们会不会向自己的孩子那么煞有介事地推荐这些游戏。他们与自己都不会吃的外卖平台饭店本质上是一样的。如果这样思考，恐怕很多估值是经不起推敲的——他们实现了账面意义上的市值，却缺乏“市值观”的支撑。

　　说到这里，不仅又会想起共享单车行业以及滴滴前段时间发生的裁员事件。2月15日，滴滴宣布公司将做好过冬准备，2019年会聚焦当前最重要的出行主业，继续加大安全和合规投入、提升效率。因此滴滴将对非主业进行“关停并转”，对业务重组带来的岗位重叠和绩效不达标的员工进行减员，整体裁员比例占到全员的15%，涉及2000人左右。有报道称，滴滴在2018年的亏损总额高达109亿元，其中司机补贴为113亿。而2017年的亏损在3亿~4亿美元之间。在成立近七年时间里，滴滴一共亏损超过400亿元。滴滴这种真正的“独角兽”尚且如此，可以想见那些跟着入局共享行业的风投大概是什么样的境遇。

　　做到“独角兽”级别的企业，当然是能力与机遇方面共同催化的结果。术与道上，熊猫直播这样的企业起码在术的方面是没有问题的。能把流量做到那个规模，从股东到管理层，已经显示了能力，就有人说熊猫直播的画质是一流的。被投资者中重视的流量指标，仍然具有价值。但这个价值，不能按照庸俗的逻辑去看待，不能顺流而下，而是逆流而上，要从价值观上对流量进行逆转，实现对流量价值的再次发现。

3号排行榜：市场深处的忧虑之熊猫直播的启示